Quelques commentaires supplémentaires aux résultats 4T2018

le 23/02/2019 à 23:35 Citer ce message

En plus de la perte abyssale, de la diminution du chiffre d’affaire et de la marge opérationnelle, la lecture des différents documents diffusés par la communication de Technipfmc m’amène à quelques commentaires supplémentaires.

Les charges d’exploitation (EBITDA) du Corporate sont en croissance permanente depuis la fusion. Ce trimestre, la charge Coprporate est de 393,6 milliards de dollars incluant la provision de 280 MD$ pour les enquêtes en cours, soit 113,3 MD$ hors élément exceptionnel. La fusion était censée apporter des gains, ce n’est certainement pas au niveau Corporate. On y trouve pêlemêle « 23,3 millions de dollars liés aux coûts de fusion et d'intégration, des frais de restructuration et autres indemnités de départ, ainsi que des ajustements comptables liés au prix d'achat… 38,7 millions de dollars au titre des pertes de change. » Pour un leader mondial de l’ingénierie travaillant à l’international, faire 38 MD$ de pertes de change, c’est indigne ! ce n’est pas la première fois, et sans oublier les erreurs de change au début 2017. Quant aux ajustements comptables ….
Tout ceci pèse certainement sur le fameux « management fee » qui vient plomber les propositions.

La trésorerie nette est en baisse régulière depuis la fusion. Elle est passée de 3,460 milliards de dollars au 1er trimestre 2017 à 1,3348 BD$ au 4ème trimestre 2018 (-157%). On observe une baisse à chaque trimestre ! Une source de dépenses est le rachat d’actions pour 500 MDS fin 2017 et durant 2018, mais ceci ne représente que moins d’ 1/3 de la baisse de 2018. Quelles sont les autres dépenses à gogo ? Pour un particulier, on dirait qu’il dilapide l’argent du ménage.

Enfin, en revenant sur la réévaluation / dépréciation des Goodwills, ne faudrait-il pas se poser la question si ceux-ci n’étaient pas très surévalués en 2016 pour permettre la fameuse fusion d’égal à égal qui s’est transformée en une prise de contrôle des postes de gouvernance du Groupe par les texans ?. Moi, je me la pose.
JPGI
JPGI

le 25/02/2019 à 11:15 Citer ce message

Avec cette importante dépréciation d’actifs, l’ex FMC fait entériner le fait que TECHNIP avait été très largement surestimé au moment de la fusion 50/50 et prépare la nouvelle direction du groupe à recevoir les lauriers d’un redressement spectaculaire en passant au travers de condamnations sévères au Brésil qui était il y a quelques années le premier client de Technip avec des contrats très rémunérateurs de location à long terme d’une partie de la flotte de Technip, sans doute inutilisée aujourd’hui.
Jean Michel Gay
Jean Michel Gay

le 27/02/2019 à 11:18 Citer ce message

Résultats T4 2018 – La douche glacée
Le 20/02/2019, TechnipFMC a publié les comptes du dernier trimestre 2018.
Quel ne fut pas notre surprise lorsque nous avons découvert que pour le seul trimestre 2018, le compte de résultat faisait apparaitre un résultat net négatif de 2.3 milliards de $. Ainsi en 3 mois, la société TechnipFMC et donc tous ses actionnaires se sont appauvris de plus de 2 milliards de $.
C’est inimaginable, c’est impensable mais c’est tout à fait en ligne avec la manière de manager des américains : cacher la vérité jusqu’au moment où elle explose.
Essayons de comprendre l’origine de cette perte soudaine qui est mise sur le compte de l’augmentation de « charges ».
Parmi ces charges il convient tout d’abord de faire le tri.
Il y a :
A. Des charges décaissables liées :
1. À l’augmentation du poste impôts pour 214 millions de $. L’origine de l’augmentation est due pour 12 millions $ à la réforme fiscale de Mr Trump et pour 202 millions $ sur des moins-values déclarées mais non reconnues par le fisc. Pour faire simple cela s’appelle un redressement fiscal.
2. Une provision globale de 280 millions $ en vue d’obtenir un règlement amiable des différends qui opposent TechnipFMC aux autorités judiciaires américaines (DOJ) et françaises (PNF). Cela s’appelle une transaction avec les autorités fiscales dont les américains sont les champions. Les entreprises françaises en particulier en ont fait l’amère expérience (BNP Paribas, Société Générale, Alstom, etc.). Les intérêts du fisc américain et français étant difficilement réconciliables, on peut s’interroger sur le montant global de cette provision.
3. Des charges de restructuration (encore et toujours), des coûts de fusion (encore et toujours), et enfin des ajustements comptables pour 37 millions $.
B. Des charges non décaissables liées à la dépréciation de certains postes de l’actif et qui, comme par hasard, n’entre pas dans le calcul de l’EBITDA qui est la seule référence de D Pferderhirt et autres executive officers. En outre, ces dépréciations probablement n’entrent pas en ligne de compte ni pour déterminer sa part variable ni pour l’octroi d’actions de performance ou autres. Ces charges concernent :
4. Un accroissement de l’amortissement d’immobilisations dû à l’obsolescence de certains navires de pose et la faible utilisation de la flotte pour un montant de 500 millions $.
5. Dépréciation du poste « Goodwill » pour un montant faramineux de 1.4 milliards $ attribuable au segment subsea.
Au total c’est donc 531 millions $ de charges décaissables qui vont donner lieu à une sortie de cash et donc réduire la trésorerie auxquels il faut ajouter 1.9 milliards $ de charges non décaissables au titre de dépréciations et amortissements des actifs.
Mais une conclusion s’impose. Toutes ces charges vont sur le plan comptable dans le même sens : une réduction de l’actif du bilan et de la valeur nette de la société. TechnipFMC s’est donc appauvri ce trimestre de 2.3 milliards de $.
C’est donc en premier lieu les actionnaires de la société, y compris les actionnaires salariés, qui sont impactés puisque l’actif net comptable est réduit d’un montant de 2.3 milliards de $. Sachant qu’il y a 452 millions d’actions en circulation, la perte par action est de 2 300 millions $/452 millions d’actions soit 5.09 $/action. Compte tenu de ces charges la valeur comptable de l’action résultant de la valeur de l’actif net divisé par le nombre d’actions en circulation est de 22.96 $/action. Or au 25/02/2019, l’action s’échangeait au NYSE à 23.05 $/action. Le marché avait donc anticipé cette correction d’actif.
Nous sommes maintenant ramenés à un ratio de P/B (Price to Book) de 1 alors qu’avant cette annonce le ratio était très largement inférieur à 1 ce qui était totalement anormal et annonciateur de mauvaises nouvelles. La publication des comptes T4 2018 est la mauvaise nouvelle. Un regard sur l’évolution du cours de l’action au NYSE sur les 12 derniers mois montre une dépréciation continue de l’action de 24% qui s’est accélérée à partir de Septembre 2018. Un autre regard sur l’évolution du cours de l’action au NYSE à partir du 17/01/2017, date effective de la fusion, montre une dépréciation continue de l’action de 37%. Rien de rassurant donc pour le futur !
Essayons maintenant de nous projeter dans l’avenir. En ce qui concerne les charges listées en A, on peut raisonnablement espérer qu’elles ne seront pas récurrentes. En revanche rien n’empêche le marché de penser que la dépréciation du poste « Goodwill » ne soit à nouveau d’actualité pour l’année 2019 compte tenu de l’absence de signature de grand contrat en subsea. En effet, interrogeons-nous : Que représente cet actif que l’on appelle « Goodwill » ? Comment a-t-il été déterminé au moment de la fusion ? Quelle part du « Goodwill » est dû à la fusion avec FMC Technologies ? Quelle était la « juste valeur » de FMC Technologies au moment de la fusion ? Pourquoi le « Goodwill » a-t-il été déprécié si tardivement ? Sur quelle base et hypothèses les calculs de dépréciation ont-ils été effectués ? La réponse de la CFO à la dernière question posée par un analyste de CM-CIC Market Solutions est loin d’etre convaincante.
Dans le prochain TU, nous tenterons d’y voir plus clair sur la question du « Goodwill » qui à la fin 2017 pesait 9 milliards $ dans le bilan soit un peu moins de 30% de valeur total de l’actif !

le 01/03/2019 à 19:44 Citer ce message

Merci JM pour cet exercice détaillé.

Je pense quand même que les problèmes financiers dans le compte 2018 ne viennent pas de la fusion.
Les dépréciations d'actifs sont surtout liés aux activités subsea et aux bateaux donc à Technip.
De même les provisions pour frais de justice semblent aussi partiellement dues aux activités de Technip au Brésil et en Afrique.

Le cours de l'action reste essentiellement dirigé par cours du baril.
Depuis les mauvaises annonces financières ce cours est d'ailleurs remonté à 21, niveau très voisin du cours de Jan 2016 quand TP était indépendant et le pétrole à 50$.
Jean Michel Gay
Jean Michel Gay

le 02/03/2019 à 11:24 Citer ce message

Je ne suis pas convaincu que « Les dépréciations d'actifs sont surtout liées aux activités subsea et aux bateaux donc à Technip ».
Il faut revenir à la définition du concept de « Goodwill » et aux éléments que ce Goodwill est censé couvrir. La rapport annuel 2017, form 10 K, dans sa note 11 page 75 fournit une liste de composants du « Goodwill » et les facteurs qui peuvent l’affecter à savoir :
A lower fair value estimate in the future for any of our reporting units could result in goodwill impairments. Factors that could trigger a lower fair value estimate include sustained price declines of the reporting unit’s products and services, cost increases, regulatory or political environment changes, changes in customer demand, and other changes in market conditions, which may affect certain market participant assumptions used in the discounted future cash flow model based on internal forecasts of revenues and expenses over a specified period plus a terminal value (the income approach).

De cette définition, il en ressort que les tests de DCF (discounted cash flow) ont montré que la valeur actuelle de certains éléments comme par exemple les « market conditions » ou « customer demand » étaient moindre que leur valeur inclue dans le Goodwill. Ainsi si dans le Goodwill était inclus le gain d’un grand contrat subsea en 2018, disons de l’ordre de $1.6 milliards, comme le projet KGD5, et que cette hypothèse ne se soit pas réalisée, alors la VA de cet élément devient nulle et le Goodwill doit etre diminué d’autant. Comme par hasard c’est le cas puisque $1.4 milliards est très proche de $ 1.6 milliards.
Autre point frappant, le prix de l’action a commencé à décliner sérieusement en septembre 2018, or c’est la période où il a été annoncé que ce contrat était gagné par un consortium formé de McD/BH/L&T ! Le marché a intégré cet évènement comme un facteur de dépréciation de la valeur nette de l’entreprise en particulier du « Goodwill ».
Je me rappelle aussi la reponse très agacée de DP faite à un analyste de Keppler Chevreux lors de la publication des comptes T3 qui s’étonnait qu’aucun grand contrat subsea ne soit engrangé malgré le succès de l’approche iEPCI tant vantée par DP.
Vis-à-vis de l’enquête de la DOJ et PNF, il faut aussi mentionner l’affaire Unionoil qui est 100% FMC Technologies !
Que le cours de l’action soit affecté par le cours du baril, personne n’en doute. Il y a quand même une observation à faire, c’est que le cours de l’action TechnipFMC à décru de 37% en deux ans et ceci indépendamment des hauts et des bas du cours du baril. Il y a donc un problème entre la société et les investisseurs : le manque de confiance concernant la stratégie de DP qui se concentre seulement et uniquement sur la promotion de l’approche iEPCI.

le 02/03/2019 à 23:55 Citer ce message

Je ne suis pas spécialiste mais je doute qu'unGoodwill soit lié aussi directement au chiffre d'affaire, en tout cas pas à la valeur d'un contrat signé ou non.

Pour moi c'est essentiellement un élément correctif du bilan pour prendre en compte une survaleur éventuelle entre l'évaluation de la valeur marchande d'une entreprise au moment de l'arrêt des comptes et le montant de l'actif retenu au bilan.

La faiblesse d'activité dans lle subsea conduisant à une plus faible utilisation des installations et de la flotte des navires a sans doute en majorité contribuée à cette baisse du goodwill par ailleurs sans doute surévalué au moment de la fusion.

Element qui a sans doute entrainé une surévaluation du cours de l'action en fin d'année 2016 (cours en Jan 2016; 17.6 / cours en Dec 2016: 33.7 avec dans les 2 cas un barilà 50$).
Jean Michel Gay
Jean Michel Gay

le 03/03/2019 à 10:13 Citer ce message

Question a débattre. Les avis et opinions des autres membres de l'ARTP sont souhaités

le 03/03/2019 à 11:45 Citer ce message

Bonjour JM.
Oui, tu as tout à fait raison, il faudrait que beaucoup plus de membres de l'ARTP s'expriment dans les forums pour les faire vivre.
Il faudrait saisir l'occasion du pôt du 14/3 pour le proposer aux membres.
Quand au futur boursier de TPFMC wait and see,
C'est simplement dommage que TP s'en aille avant de voir les conséquences lointaines de "sa" fusion.
BL

Répondre à ce message